{"id":5938,"date":"2021-05-18T13:14:12","date_gmt":"2021-05-18T11:14:12","guid":{"rendered":"https:\/\/landing.bdo.be\/?p=5938"},"modified":"2021-05-18T13:14:13","modified_gmt":"2021-05-18T11:14:13","slug":"comment-evaluer-une-entreprise-en-periode-dincertitude","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/landing.bdo.be\/fr\/to-the-point\/comment-evaluer-une-entreprise-en-periode-dincertitude\/","title":{"rendered":"Comment \u00e9valuer une entreprise en p\u00e9riode d\u2019incertitude ?"},"content":{"rendered":"

Comment \u00e9valuer une entreprise en p\u00e9riode d\u2019incertitude ?<\/h1><\/div><\/div><\/div><\/div><\/div>

Combien vaut une entreprise ? R\u00e9pondre \u00e0 la question n\u2019est jamais simple, surtout en p\u00e9riode de grande incertitude ou de crise comme celle que nous traversons. D\u00e9fi plus important \u00e0 relever, autres pi\u00e8ges \u00e0 \u00e9viter\u2026 Solutions cr\u00e9atives \u00e0 trouver !<\/strong><\/p>\n<\/div>

David Lenaerts, Partner BDO Audit & Assurance, Erik Van den Broeck, Partner BDO Financial Advisory<\/p>\n<\/div>

Quand une transaction a lieu (vente, augmentation de capital, apport, etc.), on entend souvent dire \u2013 avec raison – qu’une entreprise vaut ce qu’un acqu\u00e9reur ou investisseur est pr\u00eat \u00e0 payer. Mais comment d\u00e9terminer la somme qu\u2019une personne est pr\u00eate \u00e0 payer ? Cette \u00e9valuation est influenc\u00e9e \u00e0 la fois par des facteurs propres \u00e0 l\u2019entreprise et au secteur dans lequel elle op\u00e8re et par des facteurs sp\u00e9cifiques aux acheteurs potentiels. Cette seconde cat\u00e9gorie de facteurs (\u00e9conomies d\u2019\u00e9chelle, acc\u00e8s \u00e0 un nouveau march\u00e9, potentiel de synergie, r\u00e9duction de la pression concurrentielle, par ex.) peut avoir une influence importante sur le prix mais n\u2019est pas simple \u00e0 \u00e9valuer.<\/p>\n

Comment d\u00e9terminer pr\u00e9cis\u00e9ment la valeur d\u2019une entreprise ? Nous distinguons deux m\u00e9thodes d\u2019\u00e9valuation : vous en trouverez un aper\u00e7u dans la fiche \u00ab \u00c9valuer les start-ups \u00bb annex\u00e9e au magazine To The Point 02\/2020<\/a>. La premi\u00e8re m\u00e9thode repose sur les cash-flows qu\u2019une entreprise esp\u00e8re g\u00e9n\u00e9rer dans le futur. La seconde m\u00e9thode se base quant \u00e0 elle sur des multiples (l\u2019EBITDA ou les ventes, par ex.). Chacune poss\u00e8de ses sp\u00e9cificit\u00e9s.<\/p>\n<\/div>

\u00ab La valeur d\u2019une entreprise est d\u00e9termin\u00e9e par ses propres facteurs et des facteurs sp\u00e9cifiques \u00e0 l\u2019acqu\u00e9reur potentiel. \u00bb<\/h2><\/div><\/div><\/div><\/div><\/div>
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M\u00e9thode du Discounted Cash Flow<\/h3><\/div>

Cette m\u00e9thode d\u2019\u00e9valuation nomm\u00e9e \u00e9galement DCF est largement r\u00e9pandue. Les futurs cash-flows disponibles sont ramen\u00e9s \u00e0 leur valeur au moment de l\u2019\u00e9valuation. La valeur d\u2019une entreprise est assimil\u00e9e \u00e0 ce qu\u2019elle \u00ab rapportera \u00bb \u00e0 l\u2019actionnaire dans le futur. La valeur actuelle de cash-flows futurs est calcul\u00e9e en les actualisant au co\u00fbt moyen pond\u00e9r\u00e9 du capital ou Weighted Average Cost of Capital (WACC). Celui-ci est le fruit d\u2019une pond\u00e9ration entre le co\u00fbt des capitaux propres et celui des capitaux de tiers, selon la part que chaque type de capitaux repr\u00e9sente dans le financement total de l\u2019entreprise. \u00c9tant donn\u00e9 que la valeur actuelle actualise tous les cash-flows futurs, on \u00e9tablit concr\u00e8tement une estimation d\u00e9taill\u00e9e adapt\u00e9e \u00e0 la dur\u00e9e d’un business plan (de 5 \u00e0 10 ans, par ex.) \u00e0 laquelle on ajoute une valeur r\u00e9siduelle pour la p\u00e9riode qui d\u00e9passe celle pr\u00e9vue dans le business plan.<\/p>\n<\/div>

Difficult\u00e9s de la m\u00e9thode<\/h3><\/div>

Le succ\u00e8s de cette m\u00e9thode d\u00e9pend de la pr\u00e9visibilit\u00e9 des cash-flows futurs. Inutile de dire qu\u2019en l\u2019occurrence, les temps incertains que nous connaissons compliquent la donne. Les performances historiques et les tendances constituent souvent le point de d\u00e9part des projections. Est-ce encore le cas dans le contexte actuel ? Que faire si la courbe de tendance de l\u2019entreprise varie soudainement \u00e0 cause de la pand\u00e9mie ? Peut-on faire comme si elle n\u2019avait potentiellement aucun impact ? Cela ne semble pas illogique une fois que la situation et l\u2019activit\u00e9 reprennent leur cours habituel. Bon nombre d\u2019entreprises subissent malheureusement au quotidien les effets n\u00e9fastes de la crise du Covid-19. En outre, il n\u2019est pas exclu que le business model de certains secteurs reste impact\u00e9 longtemps (voire d\u00e9finitivement). Dans ce cas, la budg\u00e9tisation ne peut plus se baser sur les performances historiques de l\u2019entreprise. Un v\u00e9ritable d\u00e9fi pour \u00e9tablir des projections fiables de cash-flow\u00a0!<\/p>\n<\/div>

L\u2019\u00e9valuation est beaucoup plus complexe que la somme de cash-flows ou la multiplication d'un EBITDA.<\/h2><\/div><\/div><\/div>

L\u2019incertitude se r\u00e9percute \u00e9galement sur l\u2019\u00e9valuation. Vous pouvez int\u00e9grer le risque d\u2019incertitude accru en augmentant le rendement exig\u00e9 sur fonds propres (Internal Rate of Return, IRR). Avec un IRR sup\u00e9rieur, le WACC augmentera et la valeur nette calcul\u00e9e au comptant diminuera. Vous pouvez aussi appliquer une r\u00e9duction (x %) sur la valeur calcul\u00e9e de l’entreprise. Cette r\u00e9duction d\u00e9pendra de l\u2019estimation du risque par l\u2019acheteur.<\/p>\n

Enfin, il ne faut pas oublier que l\u2019actualisation des cash-flows disponibles d\u00e9termine une valeur d\u2019entreprise dont il faut soustraire la dette financi\u00e8re nette (dettes moins les liquidit\u00e9s disponibles) pour d\u00e9terminer la valeur de l\u2019action.<\/p>\n<\/div>

M\u00e9thode des multiples<\/h3><\/div>

Cette m\u00e9thode stipule que la valeur d\u2019une entreprise est bas\u00e9e sur la valeur\/le prix d\u2019entreprises comparables. S\u2019il s\u2019agit d\u2019entreprises cot\u00e9es en bourse, on parle de \u00ab\u00a0market multiples \u00bb. Dans le cas de prix pay\u00e9s lors de fusions & acquisitions, on parle de \u00ab transaction multiples\u00a0\u00bb. Les multiples les plus utilis\u00e9s sont l\u2019EBITDA (Earnings before Interest, Tax, Depreciation & Amortization) et les ventes. Les ventes sont souvent utilis\u00e9es pour des entreprises qui n’ont pas encore d’EBITDA stable (start-\/scale-ups, par ex.). Les entreprises qui ne disposent pas encore de ventes (start\u2011ups, biotech ou entreprises de R&D, par ex.) font l\u2019objet d\u2019autres m\u00e9thodes d\u2019\u00e9valuation comme celles de la Technology Value ou du Discounted Future Multiple. Certains secteurs utilisent d\u2019autres valeurs de r\u00e9f\u00e9rence pour les multiples, tels que la GM (Gross Margin\/marge brute), l\u2019EBIT (r\u00e9sultat d\u2019exploitation) ou l\u2019EBITDA (cash-flow op\u00e9rationnel avant charges locatives).<\/p>\n

Un chiffre d\u2019affaires de 2 millions d\u2019euros et un sales multiple de 3 millions d\u2019euros donnent pour r\u00e9sultat une valeur d\u2019entreprise \u00e9quivalente \u00e0 6 millions d\u2019euros. Valeur sur laquelle il faut imputer la dette financi\u00e8re nette pour obtenir la valeur de l\u2019action.<\/p>\n<\/div>

Difficult\u00e9s de la m\u00e9thode<\/h3><\/div>

\u00c0 l\u2019instar de la m\u00e9thode DCF, la m\u00e9thode des multiples fait face \u00e0 de nombreux d\u00e9fis en ces temps troubl\u00e9s.<\/p>\n

Les valeurs multiples \u00e0 utiliser sont d\u00e9termin\u00e9es sur base d\u2019un groupe d\u2019entreprises comparables. Pour l\u2019\u00e9tablir, nous faisons appel \u00e0 des bases de donn\u00e9es sp\u00e9cialis\u00e9es. D\u00e9terminer un groupe de pairs pertinent constitue un premier d\u00e9fi de taille. Identifier suffisamment de pairs de qualit\u00e9 peut s\u2019av\u00e9rer compliqu\u00e9, surtout s\u2019il s\u2019agit d\u2019entreprises actives sur des march\u00e9s de niche. La crise actuelle complique encore les choses dans la mesure o\u00f9 le business model de certains concurrents peut avoir tellement chang\u00e9 qu’ils n\u2019entrent plus en ligne de compte.<\/p>\n

Au sein du groupe de pairs identifi\u00e9, les valeurs multiples peuvent \u00eatre sensiblement diff\u00e9rentes. C\u2019est pourquoi il est recommand\u00e9 de supprimer les \u00ab\u00a0outliners\u00a0\u00bb pour d\u00e9terminer une moyenne.<\/p>\n

Autre particularit\u00e9 : la m\u00e9thode applique g\u00e9n\u00e9ralement une d\u00e9cote pour \u00ab l\u2019illiquidit\u00e9 \u00bb car les actions sont moins facilement n\u00e9gociables que celles de soci\u00e9t\u00e9s cot\u00e9es.<\/p>\n

Si un multiple EBITDA est utilis\u00e9, par exemple, la formule est la suivante :<\/p>\n<\/div>

(X * ebitda) \u2013 DFN) * (1 - Y)<\/h2>
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X = valeur multiple selon le groupe de pairs<\/p>\n

Y = r\u00e9duction illiquidit\u00e9<\/p>\n

DFN = dette financi\u00e8re nette<\/p>\n<\/div>

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La crise du coronavirus a un impact significatif sur le chiffre d’affaires et les r\u00e9sultats de nombreuses entreprises. Comment en tenir compte si vous appliquez un multiple Sales ou EBITDA ? \u00c9vitez de pr\u00e9f\u00e9rence les pi\u00e8ges suivants :<\/p>\n<\/div>